8月18日，百度（NASDAQ：BIDU；HKEX：9888）公布2026年第二季度业绩。美股常规交易收报90.87美元，较前一日104.12美元下跌12.73%；成交量约1613万股，约为前一日的4.3倍。

表面看，这是一份“传统业务拖累、AI业务高增长”的财报。但如果只记住“AI云增长50%”，就会漏掉这次重新定价最重要的信息：AI业务已经成为百度的核心收入来源之一，却还没有把集团重新带回增长，更没有证明新增AI收入可以无摩擦地替代搜索广告的高利润现金流。

【事实】集团收入与利润均低于市场预期

百度第二季度收入313.25亿元，同比下降4%、环比下降2%；FactSet汇总的市场预期约为317亿元，实际低约1.2%。归属于百度的净利润23.19亿元，同比下降约68%；市场预期约28亿元。

非GAAP摊薄每ADS收益为7.22元人民币，即1.06美元。公司没有给出传统意义上的下一季度收入指引，因此本期更应关注业务结构与现金流，而不是用“是否上调指引”做简单判断。

【事实】AI业务同比强，但环比已经降速

百度核心AI驱动业务收入125亿元，同比增长25%，占百度通用业务收入的50%。其中：

• AI云基础设施收入73亿元，同比增长50%，但环比下降17%；
• GPU云收入同比增长283%，较上一季度184%的增速进一步加快；
• AI应用收入25亿元，同比增长3%、环比增长3%；
• AI原生营销服务收入26亿元，同比持平、环比增长11%。

与此同时，百度核心AI驱动业务整体从一季度的136亿元降至125亿元，环比下降8%。因此，“同比高增长”与“环比降速”必须同时呈现。

【事实】搜索广告仍在收缩

在线营销服务收入131亿元，同比下降19%，虽环比回升4%，但仍是集团同比下滑的主要拖累。百度通用业务收入252亿元，同比下降4%、环比下降3%。

02_AI业务同比与环比

【事实】现金流转正，但盈利质量仍需继续观察

百度经营现金流34亿元，连续第四个季度为正；期末现金及投资合计2831亿元。第二季度营业利润30.24亿元，营业利润率10%；非GAAP营业利润37.86亿元，利润率12%。

现金储备给了百度继续投资模型、算力、应用和Robotaxi的能力，但净利润同比大幅下降也提醒投资者：转型期不能只看收入标签，必须看新增业务的毛利、折旧、资本开支和自由现金流。

1. 市场买的不是“有AI收入”，而是“AI能否改写集团曲线”

【研究推断】AI收入占百度通用业务一半，说明AI转型不是概念。但集团收入仍同比下降4%，说明AI增长目前主要是在抵消传统业务收缩，而不是制造净新增量。

这会把估值问题从“AI业务有没有”推向更难的一问：每增加一元AI收入，能否补回流失的一元搜索广告收入，以及被替代的利润和现金流？

2. 同比增长掩盖了环比降速

一季度百度核心AI驱动业务收入136亿元，二季度降至125亿元；AI云基础设施从88亿元降至73亿元。管理层将业务定义为长期核心没有问题，但二级市场首先交易的是未来几个季度的增速和利润兑现。

【研究推断】单季环比下降可能有项目交付与季节性因素，不能据此判断趋势反转；但在公司没有给出更清晰季度指引时，市场会提高对订单、剩余履约义务、客户集中度和云毛利的要求。

3. AI云和搜索广告的利润结构不同

搜索广告依托成熟流量入口和竞价系统，通常拥有较强经营杠杆；AI云需要GPU、数据中心、折旧和持续研发投入。两者收入金额相同，不代表利润贡献相同。

【研究推断】如果AI云增长更多来自算力租赁，收入可以很快上升，但资本回报率与现金回收期可能低于成熟广告。市场因此需要看到分部毛利、资本开支和现金流，而不只是GPU云收入增速。

4. 股价反应确认了“利润验证期”已经开始

【事实】财报日百度ADR低开约9.4%，盘中最低89.60美元，最终收跌12.73%；成交量放大至前一日4.3倍。

【研究推断】这不是市场否定百度做AI，而是把估值锚从“AI业务正在增长”切换为“AI增长何时让集团收入、利润和自由现金流重新加速”。

百度旧的核心循环是：搜索与信息流获取用户意图，广告主竞价变现，广告现金流再投入技术与内容。

新的循环则是：模型、昆仑芯与云基础设施提供底座；企业GPU云、模型服务和智能体形成B端收入；文库、网盘等AI应用寻找C端付费；AI原生营销尝试改造广告；Apollo Go验证自动驾驶的长期可选性。

03_百度商业模式迁移

【管理层观点】李彦宏称AI驱动业务已“牢固确立”为百度核心，AI云基础设施保持强劲势头，GPU云在高基数上进一步加速；在线营销业务仍承压，但AI业务增长强化了从互联网公司向AI优先公司的转型信心。

【研究推断】这套迁移的关键不在技术模块是否齐全，而在三个接口能否打通：

1. 算力收入能否形成可持续毛利，而非低回报扩张；
2. 模型与应用能否带来订阅、调用量或交易收入；
3. AI原生营销能否修复搜索广告量价与转化率。

先给结论：百度港股9888就是同一经济实体，不是“对标公司”；A/H市场也没有一家公司可以完整复制百度“搜索广告现金牛+AI云+模型应用+Robotaxi”的组合。

真正有用的做法，是按商业模式拆层，而不是按“AI”标签找相似公司。

04_AH映射矩阵

1. 最强业务对标：阿里巴巴

阿里云与百度AI云都覆盖算力、模型服务与企业应用。阿里2026财年3月季度云智能集团收入416.26亿元，外部客户收入同比增长40%；AI相关产品收入连续第11个季度三位数增长，占云外部收入30%。

差异在于，阿里拥有更大云规模、电商生态与现金流来源，百度则同时背负搜索广告收缩。验证阿里时，应看AI相关产品占比、云外部收入、云利润和资本开支，而不是把百度的股价反应直接平移过去。

2. 强部分对标：金山云

金山云更接近“AI算力基础设施”这一层。2026年一季度收入27.04亿元，同比增长37.2%；AI业务总账单同比增长90%，首次占公共云收入过半。但毛利率从上年同期16.2%降至12.8%，当季资本开支和新增租赁资产合计约30亿元。

这恰好对应百度财报提出的问题：AI云收入高增长，是否能带来毛利和现金回报？金山云可以作为更纯粹的验证样本，但不是百度整体商业模式对标。

3. 企业AI平台对标：第四范式

第四范式更接近企业AI平台、模型与行业解决方案。2025年收入71.35亿元，同比增长35.6%，经调整归母净利润1784万元；AI Platform收入65.52亿元，同比增长32%。

它验证的是企业客户AI落地与平台化能力，不拥有百度的搜索流量和广告现金牛，也不应套用百度的广告转云逻辑。

4. 应用与行业场景对标：科大讯飞

科大讯飞覆盖模型、教育、医疗、政企和消费硬件，更接近“AI应用商业化”。2026年一季度收入52.74亿元，同比增长13.23%，归母净亏损1.70亿元，经营现金流净额为-10.69亿元。

两家公司都需要证明研发投入能转化为规模利润，但讯飞不具备百度的云基础设施规模、搜索入口和Robotaxi组合。

5. 腾讯为什么只能算部分对标？

腾讯同样具备流量、广告、云和模型，但其核心现金流来自游戏、社交和金融科技，商业结构与百度不同。它更适合验证“AI能否提升广告转化和成熟业务效率”，而不是验证“AI云能否替代搜索广告”。

6. 哪些属于产业链映射？

浪潮信息、中科曙光、寒武纪等可以映射AI服务器、算力基础设施或芯片需求；它们受益于AI资本开支，却不直接拥有云服务、模型应用和广告变现闭环。把它们叫作“百度对标”会混淆收入来源、毛利率和估值逻辑。

一周：确认市场如何修正预期

• 百度ADR与9888.HK是否止跌、成交量是否回落；
• 分析师是否下调2026—2027年收入、利润与目标价；
• 电话会是否补充AI云订单、客户、毛利与资本开支口径；
• 8月26日股东大会及香港双重主要上市进度。

一个月：确认AI云不是只有收入速度

• GPU云增速能否转化为公共云客户与剩余履约义务；
• 在线营销同比降幅是否收窄；
• 文库、网盘等AI应用的用户渗透能否转成付费；
• 同类公司中，阿里云与金山云的毛利、资本开支和现金流是否同步改善。

一季度：重新打分

• 百度通用业务能否恢复同比增长；
• AI驱动业务能否重回环比增长；
• 在线营销收入能否企稳；
• 营业利润率、经营现金流和自由现金流是否改善；
• Apollo Go全球扩张是否出现可量化单车经济性。

百度这份财报既不能写成“AI失败”，也不能写成“AI云增长50%所以转型成功”。更准确的判断是：

对A/H投资者而言，最值得映射的不是一个公司名字，而是三组验证关系：

• 阿里巴巴：AI云规模与利润能否同时扩大；
• 金山云：算力收入增长能否穿透到毛利和现金流；
• 第四范式、科大讯飞：企业与应用层AI能否形成可持续盈利。

市场已经不再只为“AI收入占比”付费。下一阶段，决定估值的将是增量毛利、现金回报与可持续增长。

1. 百度2026年第二季度业绩公告〔1〕
2. 百度2026年第二季度电话会入口〔2〕
3. 阿里巴巴2026财年3月季度业绩〔3〕
4. 金山云2026年第一季度业绩（SEC附件）〔4〕
5. 第四范式2025年业绩摘要〔5〕
6. 科大讯飞2026年第一季度报告〔6〕
7. Home Depot第二季度报道与FactSet预期〔7〕
8. 8月18日美股收盘与Klarna反应〔8〕